Метод прямой капитализации дохода

Расчет ставки дисконтирования на основе рыночных мультипликаторов

За ставку дисконта в этом методе берут средневзвешенное значение доходности, которое рассчитывается по опережающим рыночным мультипликаторам.

Рассматривают следующие коэффициенты:

1. Прогнозное значение чистой прибыли на акцию к рыночной стоимости акций.
2. Прогнозное значение денежного потока к капитализации.

Любая коммерческая деятельность представляет собой сложную структуру, охватывающую широкий спектр взаимосвязанных компонентов и ресурсов, таких как объекты бизнеса, здания, оборудование и продукция. В этом контексте анализ стоимости бизнеса требует глубокого погружения за пределы только лишь активов, отраженных в финансовом отчете.

Склады – устойчивый и перспективный сегмент на рынке коммерческой недвижимости. Они всегда востребованы производителями, ретейлерами и компаниями, работающими в других сферах, а доступные свободные площади сегодня не покрывают растущего спроса. О текущей ситуации и перспективах этого сектора читайте в нашем обзоре рынка складской недвижимости за 2023 год.

Расчет ставки дисконтирования на основе модели М. Кархарта

Это модифицированная модель Фамы и Френча — в нее добавлен еще один параметр оценки будущей доходности, поэтому модель называют четырехфакторной.

Дополнительный параметр — это моментум, или разница между доходностями наилучшего и наихудшего портфелей акций за определенный период.

Добавление еще одного параметра должно приводить к более точным результатам по сравнению с моделью CAPM.

Расчет ставки дисконтирования на основе экспертной оценки

Этот метод основан на мнениях экспертов-инвесторов, в нем тоже не используют математические формулы и расчеты. Эксперты собираются, обсуждают и голосуют за определенную ставку дисконта. Они могут создавать комиссии или даже проводить судебные заседания с защитниками определенных ставок.

Чтобы получилось числовое выражение, оценки нескольких экспертов усредняются. Например, определение ставки дисконтирования методом аналогий — один из вариантов экспертной оценки. Независимых и знающих экспертов найти сложно, поэтому метод тоже может быть субъективным.

Минэкономразвития в очередной раз улучшило оценку роста ВВП России в 2023 году до 3,5% (в сентябре 2023 года прогноз был повышен с 1,2% до 2,8%). Согласно различным официальным источникам рост экономики России в 2024 году может составить от 1,0% до 2,3%.

В декабре 2023 года инфляция выросла до 7,4% (по сравнению с 3,5% в марте 2023 года). Банк России прогнозирует годовую инфляцию в 2024 году на уровне 4,0-4,5%.

Регулятор также отреагировал на рост инфляции, увеличив ключевую ставку до 16,0% в декабре 2023 года (в начале года показатель был на уровне 7,5%). По прогнозу Банка России, среднее значение ключевой ставки в 2024 году может быть на уровне 12,5-14,5%.

Жесткая денежно-кредитная политика будет сохраняться до стабилизации инфляции вблизи цели в 4,0%.

Доходность 10-летних ОФЗ находится вблизи уровня 12% годовых, в то время как ставки капитализации на объекты коммерческой недвижимости варьируются от 9,75% до 12%.

Таким образом, постепенное смещение кривой доходности ОФЗ вниз вслед за ключевой ставкой будет повышать привлекательность коммерческой недвижимости в качестве альтернативного класса активов для инвестирования. 

Ставки капитализации в сегменте офисов составляют 10,00-11,00%, в сегменте торговых центров 11,00-12,00%, в сегменте складов 9,75-11,00%.

Сохраняющийся спрос на коммерческие площади со стороны корпоративного сектора и ожидаемое смягчение денежно-кредитной политики поддержат инвестиции в коммерческую недвижимость в текущем году.


Наш прогноз общего объема инвестиций в недвижимость России в 2024 году — 500-600 млрд руб.

В начале текущего года экономический рост в России ускорился: в I квартале ВВП вырос на 5,4% г/г, согласно оценке Минэкономразвития. В апреле Минэкономразвития повысило прогноз роста ВВП в 2024 году до 2,8% с 2,3%. Согласно различным официальным источникам, рост экономики России в 2024 году может составить от 2,1% до 3,2%.

Прогноз реального роста ВВП России

• В марте 2024 года инфляция ускорилась до 7,7% по сравнению с 7,4% в декабре 2023 года. Банк России прогнозирует годовую инфляцию в 2024 году на уровне 4,3-4,8%.
• В I квартале 2024 года ключевая ставка оставалась на уровне 16% для сдерживания инфляции. По прогнозу Банка России, среднее значение ключевой ставки в 2024 году может быть на уровне 15,0-16,0%.
• Жесткая денежно-кредитная политика будет сохраняться до стабилизации инфляции вблизи цели в 4,0%.

В 2023 году продажи иностранными собственниками достигли 39% от объема инвестиций в коммерческую недвижимость. Процесс ухода зарубежных игроков с российского рынка завершается.

Продажи активов российскими собственниками достигли 366 млрд руб., увеличившись более чем в 2 раза относительно 2022 года, составив 61% от объема инвестиций в коммерческую недвижимость в 2023 году.

1/3 от сделок продаж коммерческой недвижимости российскими собственниками – это приобретения конечными пользователями под собственные нужды (+152% относительно итога 2022 года).

Динамика продаж коммерческой недвижимости по географии продавцов, млрд руб.

Один из главных трендов 2023 года – переформатирование рынка коммерческой недвижимости России с учетом выхода на него новых и непрофильных игроков: в 2023 году в коммерческие сегменты с целью инвестирования вложили 473 млрд руб. (+124% относительно 2022 года), где 53% объема сделок выше 1 млрд руб. — вложения новых игроков на рынке.

Инвестиции в коммерческую недвижимость России: новые и опытные игроки (сделки > 1 млрд руб.)

Расчет ставки дисконтирования на основе модели WACC

WACC — это средневзвешенная стоимость совокупного капитала фирмы. Совокупный капитал состоит из собственного и заемного капитала. Основная идея в том, что затраты на капитал должны быть меньше, чем денежные потоки, которые он приносит. Процентная ставка в данном случае рассчитывается как отношение общей суммы расходов к стоимости совокупного капитала. Экономический смысл этой модели заключается в вычислении минимально допустимого уровня доходности бизнеса.

Расчет ставки дисконтирования можно разделить на четыре этапа:

• Определение стоимости собственных средств.
• Определение структуры капитала.
• Определение стоимости заемных средств.
• Расчет WACC.

Расчет стоимости собственного капитала. Стоимость собственного капитала — это доходность, которую предприятие должно обеспечить акционерам в качестве компенсации за риск вложений. Доходность по собственному капиталу должна быть выше доходности по заемному капиталу, потому что у акционеров гораздо больше рисков.

Стоимость собственного капитала компании большинство аналитиков рассчитывают по модифицированной модели CAPM.

Применять модель WACC может быть сложно того, что котировки акций отсутствуют на открытом рынке: стоимость собственного капитала оценить невозможно. Кроме этого, в модели не учитывается риск различных инвестиций. Цена заемного капитала может быть рассчитана неверно льготных схем кредитования.

Москва. 16 февраля. ИНТЕРФАКС – Снижение ключевой ставки поддержит инвестиции в коммерческую недвижимость, считают эксперты CORE.XP.

«Ожидаемое начало цикла снижения ключевой ставки во втором полугодии текущего года поддержит инвестиции в коммерческую недвижимость, поскольку уменьшение доходностей на денежном рынке и рынке облигаций выступит стимулом для инвесторов искать привлекательные активы в том числе и в секторе коммерческой недвижимости», — прогнозируют в компании.

Эксперты объясняют, что сейчас доходность 10-летних ОФЗ находится вблизи уровня 12% годовых, в то время как ставки капитализации на объекты коммерческой недвижимости варьируются от 9,75% до 12%. Так, ставки капитализации в сегменте офисов составляют 10-11%, в сегменте торговых центров — 11-12%, в сегменте складов — 9,75-11%.

Постепенное смещение кривой доходности ОФЗ вниз вслед за ключевой ставкой будет повышать привлекательность коммерческой недвижимости в качестве альтернативного класса активов для инвестирования.

В компании также считают, что инвестиции в коммерческую недвижимость в текущем году поддержат и сохраняющийся спрос на коммерческие площади со стороны корпоративного сектора и ожидаемое смягчение денежно-кредитной политики.

«Наш прогноз общего объема инвестиций в недвижимость России в 2024 году — 500-600 млрд рублей», — считают эксперты компании.

Все самое интересное читайте в нашем телеграм-канале.

Ставка дисконтирования — это расчетная величина, которая позволяет оценить доходность будущих инвестиций. С ее помощью можно привести будущие денежные потоки к единому знаменателю и выбрать из нескольких вариантов инвестиций самый выгодный.

С точки зрения математики дисконтирование — это процесс, обратный начислению сложных процентов.

Например, банк предлагает вклад на два года с капитализацией процентов. С помощью дисконтирования можно оценить, сколько денег нужно положить в банк, чтобы через два года забрать 100 тысяч рублей:

• 100 000 ₽ = Х × (1 + 0,1)²,
• где 0,1 — ставка банка (10%);
• Х = 82 644,62 ₽.

Итого сегодня нужно вложить 82 644,62 ₽, чтобы через два года получить 100 тысяч.

С точки зрения инвестора у ставки дисконтирования несколько значений.

Требуемая доходность. Допустим, при покупке ОФЗ доходность будет около 8%. Если банк предложит инвестору открыть депозит под 6%, он может отказаться, потому что ставка дисконтирования — 8%.

Затраты на капитал, которые придется покрывать в будущем. Например, Олег решил производить резиновые сапоги и берет кредит в банке. У проекта один источник финансирования, поэтому ставка дисконтирования — это процент по кредиту. Будущие доходы от продажи резиновых сапог должны быть выше ставки дисконтирования, чтобы проект был прибыльным.

Если у проекта будет несколько источников финансирования, придется считать ставку дисконтирования, чтобы оценить минимальную прибыльность производства. Если Олег неправильно рассчитает ставку дисконтирования, он может потерять много денег.

По итогам 2023 года доля сделок с объектами, выкупаемыми покупателями с торгов, составила 22% от общего количества инвестиционных сделок. Свое внимание на эту часть рынка обратили как частные, так и институциональные инвесторы. 

Чаще всего на торгах выкупают офисные объекты (12 из 27 крупных сделок в 2023 году) и здания под реконструкцию (9 сделок). В таком формате практически не представлены объекты класса А, обычно они находят покупателей раньше. Большая часть объектов, реализуемых с торгов, представлена объектами класса B, реже встречается класс C.

Общий объем инвестиций в коммерческую недвижимость Москвы и МО в 2023 году составил 406 млрд руб., что более чем в 3 раза выше показателей 2022 года.  Всего в столичном регионе заключено 73 сделки общей площадью 3,6 млн кв. м. В Санкт-Петербурге и ЛО общий объем инвестиций в коммерческую недвижимость в 2023 году составил 83 млрд руб., что 2,5 раза выше показателей 2022 года.  Всего в Северо-Западном регионе заключено 48 сделок общей площадью 1,2 млн кв. м. Оба показателя стали рекордными. 

Текущие ставки капитализации в офисном сегменте классов А и В+ по фактическим сделкам находятся в диапазоне 9% – 11%. По сравнению с первым полугодием 2023 года они существенно выросли, отражая возросший объем сделок с покупателями-рантье. 

В складском сегменте ставки капитализации в конце 2023 года снизились на 0,6 п.п. по сравнению с итогами первого полугодия. При этом рост цены квадратного метра был гораздо более резким (на 25%), но в терминах доходности он был скомпенсирован столь же бурным ростом арендных ставок. Средняя ставка капитализации составляет порядка 11%. В торговом и гостиничном сегментах ставки капитализации по фактическим сделкам по итогам 2023 года почти не изменились и находятся на уровне 13%. 

Расчет ставки дисконтирования на основе премий за риск

Методы этой группы при расчете ставки дисконтирования учитывают безрисковую ставку, инфляцию и премию за риск. Безрисковую ставку и инфляцию считают примерно одинаково, а вот премии за риск выбирают разные.

Методы оценки премии за риск. Специфические риски встречаются в любом проекте. Единой методики оценки специфических рисков не существует. Как правило, аналитики самостоятельно выбирают наиболее значимые факторы для конкретного проекта. После они оценивают эти факторы в процентах и складывают.

Методика оценки поправок на риск от компании «». Компания «» предлагает разделять премии за риск в зависимости от целей инвестиционного проекта. Например, премия за риск при разработке нового продукта или при выходе на новые рынки составляет , а премия за риск проекта по поддержанию уже существующего производства — 0%.

Методика Правительства РФ оценки ставки для инвестиционных проектов. В постановлении от 05.11.2013 предлагается оценивать несколько видов риска по низкому, среднему или высокому уровням. Например, рыночный риск, административный риск, акционерный риск, риск недофинансирования и другие. Эксперты должны самостоятельно определить числовую шкалу для оценки.

Методика расчета ставки П. Л. Виленского, В. Н. Лившица, С. А. Смоляка. Эти авторы тоже добавляют к безрисковой ставке премию за риск. В зависимости от применяемых технологий, спроса и цикличности производства премии за риск могут доходить до 47%.

Методика расчета ставки Я. Хонко по различным классам инвестиций. Хонко выделил премии за риск для различных инвестиционных отраслей и для различных стадий одного и  проекта. Например, премия за риск при сохранении позиций на уже существующем рынке составляет 1%, а премия за риск вложений в инновационные проекты — 20%. Инвестор должен сам выбрать премию за риск.

Основные тенденции и перспективы

Анализ рынка складской недвижимости в 2023 году показывает, что в целом по России наблюдается почти стопроцентная заполненность имеющихся помещений, а объём нового предложения не соответствует спросу. В результате значительными темпами растут арендные ставки.

К концу года на рынке обозначились следующие тенденции:

• в готовых зданиях почти невозможно найти складские помещения для аренды, под крупные проекты приходится планировать строительство новых объектов;
• в строящихся комплексах вакантные площади доступны для продажи в основном на начальных этапах строительства;
• в структуре сделок увеличивается доля проектов built-to-suit;
• растёт интерес к сегменту складской недвижимости со стороны «непрофильных» девелоперов, которые раньше строили в основном жилую недвижимость;
• с учётом изменения транспортной логистики интересными для инвестиций являются развивающиеся региональные центры.

Для рынка складской недвижимости Москвы в 2023 году характерна ещё одна особенность: на фоне роста арендных ставок увеличивается объём предложений по ротации арендаторов, за последние полгода он вырос в 5,9 раза.

На данный момент нет предпосылок к кардинальному изменению ситуации. Дефицит свободных площадей и рост арендных ставок, вероятнее всего, сохранятся и в начале 2024 года.

Немного снизить напряжённость может реализация проектов по строительству логистических объектов под конкретных арендаторов, договоры о которых заключены в текущем году. Повлиять на рынок могут и онлайн-ретейлеры, которые формируют значительную часть спроса на склады. Реализация крупными игроками планов по строительству собственных фулфилмент-центров постепенно может привести к высвобождению части занимаемых ими арендованных объектов.

В существующих экономических условиях складская недвижимость остаётся одним из наиболее стабильных секторов, инвестиции в который позволяют сохранить и преумножить капитал. Средняя ставка капитализации таких объектов по состоянию на октябрь 2023 года составляет 10-12,5%. А с учётом динамики арендных ставок вложения в качественные объекты и в дальнейшем могут обеспечить стабильную рентную доходность.

Сравнение доходности жилого и коммерческого помещения

Сравнение доходности жилого и коммерческого помещения

Как искать арендаторов коммерческой недвижимости

Как искать арендаторов коммерческой недвижимости

ИНТЕРЕСУЕТЕСЬ ИНВЕСТИЦИЯМИ В НЕДВИЖИМОСТЬ?

ПРОКОНСУЛЬТИРУЙТЕСЬ С ЭКСПЕРТАМИ

Безрисковая ставка

Безрисковая ставка — это ставка по надежным и стабильным инструментам. Считается, что при таких вложениях риски инвестора минимальны.

Методы оценки безрисковой процентной ставки. Безрисковую ставку можно определить разными способами:

1. По доходности государственных долгосрочных облигаций или ОФЗ.
2. По результатам анализа финансового рынка: депозитной доходности по еврооблигациям, ключевой ставке ЦБ.
3. По ставке LIBOR по годовым еврокредитам, очищенной от инфляции.
4. По доходности казначейских векселей США.

Два последних метода с недавних пор стали менее релевантными для российского инвестора.

Различия в дисконтировании в России и на Западе

Ставка дисконтирования на Западе существенно ниже, чем в России, — в первую очередь меньших ставок на финансовом рынке, а также более умеренных экономических рисков. На Западе, как правило, низкая инфляция и устойчивый курс внутренней валюты. А ставки рефинансирования там зачастую приближаются к нулю. Поэтому ставку дисконтирования промышленных инвестиционных проектов там определяли до 4%.

Однако 2022 год внес коррективы. В прошлом году многие страны столкнулись с рекордной за последние десятилетия инфляцией. В США ее максимальный уровень был зафиксирован в середине года на отметке 9,1%, в Германии — 10,4%, в Италии — 8,1%. Для борьбы с инфляцией центробанки западных стран сильно повысили ключевые ставки. Это отражается и на ставках дисконтирования в инвестиционных проектах.

В российских промышленных инвестиционных проектах ставка дисконтирования более волатильна и, как правило, определяется в коридоре до 40%. Ставку считают как сумму ключевой ставки и рисков. Риски в России могут доходить или даже выше — в периоды всплесков инфляции и ужесточения монетарной политики ЦБ. Так, в 2022 году максимальный уровень годовой инфляции достигал 17,8%, а ключевая ставка — 20%.

Расчет ставки дисконтирования методами количественного анализа

Эта группа методов рассчитывает ставку дисконтирования с помощью математических формул, исходя из будущих денежных потоков за вычетом инфляции и тех показателей риска, которые важны для данного бизнеса.

«Интуитивный» способ определения ставки дисконтирования

Интуитивная оценка основана на ожиданиях инвестора, то есть инвестор сам определяет ставку дисконтирования исходя из своих интересов и желаний.

Это простой и субъективный метод. Сложные математические формулы инвестор, как правило, не использует. Например, он может просто сложить безрисковую доходность и инфляцию.

Стратегии и методики оценки бизнеса

Определение стоимости компании базируется на ряде методов, объединенных общим подходом. Методика оценки бизнеса представляет собой систематизированный процесс, целью которого является определение ее стоимости.

На практике применяются три главных метода оценки бизнеса: доходный, затратный и сравнительный:

1. Доходный подход исходит из оценки бизнеса на основе прогнозируемых доходов, аналогичных тем, которые генерируют схожие предприятия. Этот метод идеален для бизнесов с растущим доходом и обнадеживающими прогнозами увеличения прибыли. Однако он становится менее пригодным, если предприятие не приносит доход или не предвидится его рост.
2. Затратный подход оценивает бизнес по затратам на создание подобного объекта. Этот метод наиболее подходит для компаний со значительными активами и менее эффективен для бизнесов с минимальным объемом ресурсов.
3. Сравнительный подход базируется на сопоставлении стоимости аналогичных компаний, данные о продажах или ценах которых доступны публично. Этот метод требует наличия открытых данных о стоимости сопоставимых компаний и ограничен при их отсутствии.

Выбор специфического подхода и методов оценки обусловлен рядом факторов, включая цели оценки, объем и качество доступной информации, правовую форму организации.

Учитывая, что каждый из подходов имеет свои преимущества и ограничения, для достижения максимально точного и объективного результата оценки они обычно применяются в совокупности. Более глубокое исследование каждого подхода и применяемых методик раскроет их ключевые аспекты и области применения.

Методика доходной оценки предприятия

Методика доходной оценки акцентирует внимание на доходах компании как основном критерии ее рыночного валоризации. Этот подход предполагает анализ будущих финансовых потоков для определения текущей стоимости бизнеса, учитывая продолжительность периода генерации доходов и связанные с этим риски.

Рассматриваемый метод оценки выделяется своей точностью и обоснованностью, несмотря на сложность и трудоемкость процесса анализа. Он позволяет комплексно оценить аспекты деятельности компании, которые могут быть упущены при других подходах.

• анализирует потенциал доходов и возможности роста компании;
• включает оценку рисков через коэффициент дисконтирования;
• ориентирован на интересы инвесторов.

• значительные усилия и время, необходимые для выполнения расчетов;
• влияние рисков на прогнозы доходов;
• возможные расхождения между декларируемыми и реальными доходами компании в финансовой отчетности, что сказывается на точности оценки.

Применение доходного подхода в оценке стоимости бизнеса включает использование методов дисконтирования будущих доходов и капитализации, обеспечивая глубокое понимание финансового потенциала и перспектив развития предприятия.

Процесс оценочной капитализации доходов для бизнес-анализа

Процедура оценки бизнеса через капитализацию доходов обычно выбирается для анализа фирм с доказанной стабильностью и долгосрочной прибыльностью на рынке, подкрепленной значительными активами и исторически подтвержденными финансовыми результатами.

Этот подход предполагает калькуляцию стоимости предприятия на основании прогнозируемых доходов первого года с ассумпцией их постоянства в будущем.

Формула для вычисления стоимости бизнеса через метод капитализации доходов формулируется как:

Стоимость бизнеса = Доход/Ставка капитализации​

За доход, подлежащий капитализации, могут приниматься разнообразные финансовые индикаторы, от чистой прибыли до операционного дохода и объема кэш-флоу.

Ставка капитализации определяется как критический множитель, превращающий годовой доход в общую оценку актива.

Этот параметр (R) определяется через отношение предполагаемого годового дохода (I) к полной стоимости активов (V):

R = I/V

Анализ для установления ставки капитализации может базироваться на изучении текущих тенденций и условий в специфической отрасли.

Использование метода капитализации доходов в практическом анализе встречается редко из-за потенциальных существенных колебаний в показателях доходности и кэш-флоу, что может существенно искажать результаты оценки.

Процедура дисконтирования денежных потоков

Эта методика акцентируется на оценке текущего эквивалента будущих финансовых поступлений и потенциальной выручки от реализации бизнеса. Отмечается более высокой сложностью по сравнению с базовой капитализацией за счет необходимости аналитики перспективных финансовых потоков на короткий и длительный сроки. Это обеспечивает более глубокое и всестороннее понимание стоимости предприятия.

Имущественный (затратный) подход

Основан на оценке затрат для воссоздания или замещения бизнеса с учетом амортизации и устаревания активов. Ценен для бизнесов с обширным портфелем активов, например в сфере недвижимости.

Важность этого подхода заключается в точном понимании рыночной стоимости активов и обязательств, что предполагает комплексный предварительный аудит. Подход требует последовательной оценки компонентов активов для последующего их суммирования в общую стоимость бизнеса.

• включает анализ производственных аспектов и их влияние;
• оценивает степень износа активов;
• основывается на документально подтвержденных данных.

• пренебрегает рыночными тенденциями и потенциальными рисками;
• игнорирует дальнейшие перспективы развития бизнеса.

Оценка стоимости бизнеса согласно затратному подходу обычно ведется через анализ чистой стоимости активов и ликвидационной стоимости, что дает комплексное представление о финансовом положении компании.

Анализ чистой стоимости активов

Формула для вычисления чистой стоимости бизнеса следует принципу:

Стоимость предприятия = Суммарная рыночная стоимость активов – Обязательства

Этот показатель отражает собранный экономический потенциал фирмы, включая аспекты вроде земельных участков, финансов, товарно-материальных запасов, долгосрочных инвестиций, а также текущие дебиторские обязательства.

Применяется метод оценки по чистым активам для переоценки стоимости фиксированных активов, в сценариях, где бизнес не фокусируется на прибыльности, или при продаже собственности.

Оценка по ликвидационной стоимости

Основывается на оценке потенциальной выручки от продажи активов в случае ликвидации предприятия минус издержки на ликвидационные мероприятия.

Аналогично методу чистых активов, стоимость компании вычисляется как разность между стоимостью активов и суммой долгов, с дополнительным учетом всех расходов, связанных с ликвидацией, включая комиссии, административные затраты, а также расходы на юридическую и бухгалтерскую поддержку.

Метод ликвидационной стоимости применяется в контексте, где предприятие оказывается неэффективным, без перспектив на рынке, находится в состоянии банкротства или подлежит ликвидации.

Метод рыночных аналогов

Этот подход предусматривает оценку стоимости актива путем анализа цен на аналогичные активы, которые были проданы на рынке недавно.

Основываясь на концепции замещения, этот метод предполагает, что цена за объект не должна превышать затраты на приобретение или создание другого объекта с аналогичными свойствами.

Метод рыночных аналогов демонстрирует лучшие результаты на активных рынках с большим объемом сделок по сопоставимым объектам. Точность оценки напрямую коррелирует с объемом и актуальностью данных о характеристиках актива, условиях продаж, местоположении и других критериях.

Однако эффективность метода уменьшается при отсутствии достаточного количества сделок на рынке или длительном времени между проведением сделок и моментом оценки.

• использует актуальные данные рынка;
• отражает современные тенденции покупок и продаж;
• принимает во внимание особенности отрасли и экономические условия.

• не учитывает будущие финансовые перспективы и затраты;
• основан на обзоре исторических данных, не включая прогнозы на будущее;
• зависит от наличия достоверной и открытой информации о совершенных сделках.

Ключевой инструмент этого подхода — анализ совершенных рыночных сделок, позволяющий глубоко анализировать текущие условия рынка и проводить оценку с учетом последних рыночных сдвигов.

Назначение анализа стоимости бизнеса

Глубокий анализ стоимости бизнеса включает в себя всестороннее изучение финансовой, управленческой и технической сфер деятельности фирмы, что позволяет выявить:

• финансовое положение компании;
• уровень бизнес-рисков;
• наличие достаточного объема капитала для текущих и будущих проектов;
• потребность в дополнительном финансировании;
• потенциал для роста капитала;
• эффективность распределения ресурсов.

Модель кумулятивного построения

Суть этой модели — в суммировании рисков, которые влияют на инвестиционный проект. Расчет состоит из нескольких частей. Первая часть — определение ставки дохода по безрисковым инвестициям. Вторая и следующие части — определение ставок за различные виды риска, которые существуют для данного проекта.

Если инвестиции застрахованы от  вида риска, он не учитывается, но возрастают страховые затраты. Конкретная величина премии за риск вычисляется или экспертным путем, или по специальной справочной литературе.

Окончательная ставка дисконтирования, вычисленная по этой модели, может колебаться от чистой безрисковой ставки до ставки, которая учитывает максимальное количество рисков. Таким образом, ставка может отличаться в несколько раз, а ее вычисление субъективно.

Вычисление базовой ставки по эмитенту происходит по формуле:

Вычисление премии за страновой риск происходит по международным рейтингам, например Moody’s. Страновой риск показывает платежеспособность страны и учитывает возможные негативные изменения в экономике и финансах, которые связаны с государственной политикой.

Премию за страновой риск можно рассчитать как разницу между доходностью международных государственных бумаг. Например, премия за вложения в РФ — это разница между доходностью по еврооблигациям РФ и государственным облигациям США.

Премия за отраслевой риск — это премия за возможные потери экономических изменений в конкретной отрасли по сравнению с другими отраслями.

Премия за риск некачественного корпоративного управления — премия за нарушение интересов акционеров. Показатель рассчитывается в баллах и влияет на стоимость акций на фондовой бирже.

Премия за неликвидность акций — премия за то, что инвестор не сможет быстро продать акции, то есть превратить их в деньги. Показатель ликвидности рассчитывают по спреду между спросом и предложением или по дневному обороту, или по количеству акций в свободном обращении.

ФОКУС НА КОММЕРЧЕСКУЮ НЕДВИЖИМОСТЬ

Как и ожидалось, в 2023 году интерес инвесторов был сосредоточен на коммерческой недвижимости: совокупная доля таких сегментов в общем объеме инвестиций выросла до 73% по сравнению с 57% в 2022 году.

По итогам 2023 года лидирующую позицию занял торговый сегмент с долей в 35% от общего объема инвестиций в недвижимость (или 290 млрд руб., что является рекордным объемом вложений в один сегмент) благодаря активной стратегии продажи рядом собственников как иностранных, так и российских (например, сделки по продаже 14 ТЦ «Мега», ТЦ «Колумбус», портфель ТЦ «Парк Хаус», ТРЦ «Саларис», ТРЦ «Метрополис»).

Вложения в офисы выросли на 41% (относительно 2022 года) до 127 млрд руб. – это самый высокий показатель для сегмента за последние 7 лет. Важно отметить, что 71% этого объема – приобретения под собственные нужды неинвестиционного характера, при этом приобретения с инвестиционной целью снизились на 38%.

Несмотря на снижение доли складов в общем объеме инвестиций, объем вложений в сегмент незначительно повысился в денежном эквиваленте на 5%. Инвестиционный интерес к складам сохраняется на высоком уровне, при этом объем инвестиций ограничивается доступностью продукта.

Динамика распределения общего объема инвестиций по сегментам

В 2023 году доля регионов в общем объеме инвестиций выросла до 21% (по сравнению с 10% в 2022 году), такой результат был достигнут за счет продажи больших портфелей торговой недвижимости, включающих активы в разных городах. Доля Москвы снизилась на 11 п.п. до 63%, а Санкт-Петербурга выросла на 1 п.п. до 16% (относительно результата 2022 года).

Модель оценки капитальных активов CAPM

Формула ставки дисконтирования состоит из двух частей. Первая часть — это ставка дохода от безрисковых инвестиций. Вторая часть — дополнительная ставка премии за риск с учетом :

Коэффициент β рассчитывается отдельно для каждой компании. Он показывает, насколько доходность акций компании отклоняется от доходности акций со средним уровнем риска. Чем больше коэффициент β, тем выше риск вложений.

Достоинства и недостатки модели оценки капитальных активов CAPM. Этот метод простой, для его расчета не нужно много времени. Как и в предыдущих методах, многое зависит от аналитиков. Коэффициенты бета есть не для всех компаний.

При расчете методики берутся данные на конкретный момент времени, с их помощью невозможно учесть изменения в экономике, которые могут произойти через . Поэтому для долгосрочных проектов ставка дисконта, рассчитанная по модели CAPM, может давать значительную погрешность. А значит, даже успешные инвестиционные проекты неправильно рассчитанной ставки не будут осуществлены.

Некоторые аналитики считают, что в модели нужно учитывать дополнительные риски.

Расчет ставки дисконтирования по модифицированной модели CAPM. Модифицированная модель учитывает дополнительные риски, важные для проекта с точки зрения аналитика. Некоторые аналитики для долгосрочных проектов рассчитывают плавающую ставку дисконтирования и учитывают коэффициент турбулентности, отражающий стабильность мировой экономики.

Зачем проводят?

1. Определение актуальной рыночной стоимости компании.
2. Повышение производственной эффективности.
3. Разработка стратегического плана развития.
4. Своевременное выявление колебаний в стоимостных показателях бизнеса.
5. Выяснение влияния различных факторов на финансовое благополучие и стабильность предприятия.
6. Инициация процесса реструктуризации.

Отчет, составленный по итогам оценки, становится универсальным инструментом, приносящим пользу как для управленческого аппарата компании, так и для внешних заинтересованных лиц, в том числе партнеров, инвесторов и прочих рыночных участников.

Анализ ценности бизнеса является ключевым процессом для всестороннего понимания его финансового здоровья, оценки стоимости активов, доходности за год, периода возврата инвестиций и возможных рисков инвестирования. Многообразие причин для такой оценки охватывает широкий круг обстоятельств.

Расчет ставки дисконтирования по модели Е. Фамы и К. Френча

Эта модель сохраняет в модели CAPM премию за систематический риск, но добавляет еще две дополнительные премии. Эти премии учитывают размер фирмы и ее финансовое состояние. Размер фирмы оценивают по рыночной капитализации. Финансовое состояние оценивают по соотношению балансовой и рыночной стоимости собственного капитала.

модель Фамы и Френча называют трехфакторной.

Где используется ставка дисконтирования и от чего она зависит

Ставку дисконтирования используют для оценки и сравнения различных инвестиционных проектов.

Например, один банк предлагает Олегу кредит на производство сапог под 10%, а другой банк — под 9%. Если кредит — единственный источник финансирования, а другие условия одинаковые, Олег выберет второй банк, потому что в этом случае стоимость капитала будет ниже.

Также ставка дисконтирования нужна, чтобы привести будущие денежные потоки к сегодняшнему дню.

Например, в первый год Олег продаст 100 пар сапог и получит 50 тысяч рублей. Эти деньги не будут равны 50 тысячам на сегодняшний день, потому что Олег получит их в будущем, а за это время накапают проценты по его кредиту. Если у Олега кредит под 9%, полученные деньги будут эквивалентны 45 871 ₽, полученным сегодня.

Кроме того, в ставке дисконтирования можно учесть минимальный уровень безрисковой доходности, инфляцию и риски конкретных вложений. Чем более рискованный проект, тем выше ставка дисконтирования. Пониженные ставки, как правило, говорят о большей безопасности инвестиций.

На ставку дисконтирования влияют следующие факторы:

1. Качество актива или проекта — размеры предприятия, стадия жизненного цикла бизнеса, ликвидность активов и их волатильность.
2. Финансовое состояние и деловая репутация инвестора, его кредитная история.
3. Длительность прогнозного периода. Чем длиннее горизонт, тем выше риски и ставка.
4. Перспективы развития отрасли.
5. Страновые и валютные риски — для международных проектов.
6. Инфляционные ожидания — ставки ниже, если ожидания стабильны и невысоки.
7. Ключевая ставка ЦБ. От нее напрямую зависит стоимость денег на рынке капитала.

Все эти элементы рассматриваются в разных методах расчета. В экономической литературе много вариантов расчета ставки дисконтирования, но нет единого мнения, как ее вычислить наиболее эффективно и просто.

Процедура оценочного анализа

Подход к оценке меняется в зависимости от методики и особых требований ситуации. Процесс оценки охватывает широкий спектр действий и этапов, подробное описание которых выходит за рамки простого перечисления.

В целом процесс оценки проходит через следующие этапы:

1. Инициация проекта. Выработка целей оценки, выбор опытного специалиста, сбор необходимой документации.
2. Глубокое исследование объекта и рынка, отбор подходящих стратегий и инструментов оценки, принимая во внимание уникальные особенности предприятия.
3. Применение выбранных методов оценки, осуществление всех требуемых вычислений.
4. Разработка и представление отчета, содержащего детализацию использованных методов и стратегий, полные расчеты, оценочные показатели и достигнутые выводы.

Оценка бизнеса является сложным и ответственным процессом, требующим глубоких знаний и опыта. Ошибки в анализе могут привести к неправильным выводам, влекущим за собой финансовые потери.

Арендные ставки

Основную часть предложения, как в столице, так и в регионах, сегодня формируют строящиеся объекты и объекты built-to-suit, в существующих почти не осталось вакантных площадей. На фоне дефицита складов, удорожания строительства и проектного финансирования, высокой загруженности девелоперов повсеместно наблюдается рост ставок аренды таких объектов.

В Москве и Московской области средневзвешенные ставки достигли исторического максимума: для объектов класса А они уже составляют 8500 рублей за квадратный метр готового объекта и 8000 – строящегося.

В Санкт-Петербурге рост запрашиваемой арендной платы происходит даже быстрее, чем ожидали аналитики в конце первого полугодия. С конца 2022 года он составил уже более 30%.
Аналогичная ситуация складывается и в регионах. Ставки аренды на готовые площади в ключевых логистических хабах только за 3 квартал 2023 года выросли на 20-30 %.

НОВЫЙ ГОДОВОЙ РЕКОРД

В 2023 году общим объем инвестиций в недвижимость России достиг 822 млрд руб., увеличившись на 81% относительно результата 2022 года, тем самым установив новый рекорд на рынке. В валютном эквиваленте результат 2023 года также является рекордным после 2013 года: 10 млрд долл. США.

По итогам 2023 года вложения в коммерческую недвижимость выросли более чем в 2 раза (по отношению к 2022 году) до 599 млрд руб.

Динамика общего объема инвестиций в недвижимость России, млрд руб.

С учетом переноса ряда крупных сделок на I квартал 2024 года, мы повышаем наш прогноз общего объема инвестиций в недвижимость России в 2024 году до 500-600 млрд руб., при этом большая часть вложений будет также направлена на коммерческие сегменты.

Расчет ставки дисконтирования аналитическими способами

Эта группа расчетов при определении ставки дисконтирования учитывает финансовые мультипликаторы и показатели компаний.

Расчет на базе показателей рентабельности. В этой модели ставку дисконтирования определяют на основе показателей рентабельности капитала. Например, по рентабельности собственного капитала ROE или по рентабельности активов ROA.

Данные для расчета берут из бухгалтерского баланса и отчета о прибылях и убытках.

Этот метод нельзя применить, если прибыльность отрицательная или значения собственного капитала низкие.

Расчеты по финансовым показателям из РСБУ отличаются от расчетов по финансовым показателям из МСФО.

Кроме этого, данный метод не учитывает прогнозное изменение финансовых показателей, то есть может давать ошибку для долгосрочных проектов.

Расчет на основе модели Гордона. Эта модель оценивает собственный капитал компании, состоящий из акций. В основе лежит предположение, что стоимость акции равна стоимости всех будущих дивидендов. Поскольку ставку дисконтирования рассчитывают по дивидендному потоку, модель можно применить только для предприятий, которые регулярно выплачивают дивиденды.

Формула расчета ставки дисконтирования:

Особенности расчета ставки дисконтирования

Можно выделить следующие группы методов расчета:

1. Модели консенсус-прогноза. В них не применяются математические формулы, это интуитивная и экспертная модели.
2. Аналитические мультипликативные модели, которые ориентированы на коэффициенты прироста или финансовые коэффициенты компаний. Например, модель Гордона.
3. Модели на основе премий за риск. Например, модель капитальных активов CAPM и модель кумулятивного построения.
4. Модель WACC применяют при смешанном финансировании.

В эталонной рыночной экономике все методы сопоставимые результаты. Однако в российской экономике это не так.

Стратегия анализа рыночных операций

Данный метод анализа ориентирован на оценку стоимости бизнеса путем изучения операций по покупке и продаже акций аналогичных предприятий. Основой для определения ценности акций служат фактические данные о транзакциях, осуществленных на бирже.

В рамках данного подхода осуществляется детальный анализ мультипликаторов, которые отображают соотношение между рыночной стоимостью компании и ее ключевыми финансовыми показателями. Расчет оценки выражается формулой:

Стоимость предприятия = Величина активов × Мультипликатор

Этот метод актуален для ситуаций, связанных с ликвидацией бизнеса, существенным изменением производственного объема или при проведении операций по слиянию и поглощению.

ИТОГИ I КВАРТАЛА 2024 ГОДА

Ставки капитализации на премиальные объекты в Москве

Ирина Ушакова, cтарший директор, руководитель отдела инвестиций и рынков капитала CORE.XP:

«Уход иностранных собственников завершается, что отражается в заметном снижении их доли в продажах коммерческих объектов. Наш прогноз общего объема инвестиций в недвижимость России в 2024 году — 500-600 млрд руб., что на треть ниже, чем в рекордном 2023 году».

• В I квартале 2024 года общий объем инвестиций в недвижимость России составил 113 млрд руб., снизившись на 16% относительно аналогичного периода 2023 года. Снижение было ожидаемым на фоне высокой статистической базы предыдущего года, которая была сформирована активными продажами коммерческих объектов иностранными собственниками. Отметим сдерживающую инвестиционную активность и ключевую ставку, которая находится на уровне 16%. Высокие процентные ставки в экономике делают финансовые инструменты с фиксированной доходностью, такие как депозиты и облигации привлекательными для размещения ликвидности, а также формируют ожидания замедления темпов экономического роста, в результате чего часть инвесторов могут занимать выжидательную позицию в инвестиционных решениях.
• По итогам I квартала 2024 года вложения в коммерческую недвижимость снизились на 37% г/г, до 68 млрд руб.

Общий объем инвестиций в недвижимость России, млрд руб.

С учетом переноса ряда крупных сделок на 2024 год, наш прогноз общего объема инвестиций в недвижимость России в 2024 году составляет 500-600 млрд руб.

Фокус на складскую недвижимость

• В 1 квартале 2024 года доля инвестиций в коммерческую недвижимость снизилась на 20 п.п. г/г, до 61% в общем объеме инвестиций в недвижимость на фоне завершения активных продаж объектов иностранными собственниками.
• Наибольшее снижение было в ритейле (-72% г/г) и в гостиницах (-46% г/г). В офисном сегменте, напротив, наблюдалась положительная динамика (+6% г/г) на фоне растущего спроса на офисы в условиях ускорения экономики. В складском сегменте также была положительная динамика (+6% г/г). Таким образом, в условиях продолжения расширения сектора интернет-торговли, который в 2023 году вырос на 27,5% г/г и острого дефицита складских площадей, что создает предпосылки для продолжения роста цен на склады, интерес инвесторов к этому виду недвижимости сохраняется.
• В структуре инвестиций в коммерческую недвижимость лидирующие позиции у сегмента офисов с долей 49%, далее следуют склады и гостиницы с долями 22% и 14% соответственно. Доля ритейла составила 7%.
• Доля иностранных продавцов в общем объеме инвестиций в недвижимость составила 3% (-22 п.п. г/г). Таким образом, практически вся активность была сформирована благодаря российским продавцам (97%).

Динамика распределения общего объема инвестиций по сегментам

В I квартале 2024 года доля регионов в общем объеме инвестиций снизилась на 28 п.п., до 7%. Отметим, что в феврале 2023 года на торгах был продан горнолыжный курорт Архыз за 24 млрд руб. — самая крупная сделка по итогам I квартала 2023 года, что внесло существенный вклад в долю региональных инвестиций.

ИТОГИ I-IV КВАРТАЛОВ 2023 ГОДА

Ставки капитализации на премиальные объекты в Москве

Ирина Ушакова, старший директор, руководитель платформы консалтинговых услуг и отдела инвестиций и рынков капитала CORE.XP:

«2023 год стал рекордным благодаря высокой ликвидности, интереса капитала к недвижимости, а также фокуса к продаже как у иностранных, так и у российских собственников. В связи с переносом ряда больших сделок на начало 2024 года, мы повышаем наш прогноз общего объема инвестиций в недвижимость России в 2024 году до 500-600 млрд руб.».